炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

　　广发基金亏760亿背后：追高打新8成产品负收益 明星基金经理刘格菘等大溃败？豪赌争议股|审视新股定价  

　　中信证券套利经：左手抬亚虹医药发行价赚巨额承销费 右手转融通出借|审视新股定价

　　部分机构“打新”轻研究重策略？警惕个别新股“三高”背后机构定价失效|审视新股定价 

　　中欧基金“蒙眼”打新星辉环材被套？申港证券助力超募近20亿上市后现虚假财报|审视新股定价 

　　翱捷科技市值被哄抬至688亿现仅剩250亿|审视新股定价

　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　文/夏虫工作室

　　核心观点：迈威生物上市至今，股价至今仍处于破发，但这似乎并不妨碍海通证券多重套利。即迈威生物成功高募背后，是海通证券“一鱼三吃”的资本局，海通证券通过“突击入股+巨额承销费+转融通出借”三大组合实现了资本套利的闭环。迈威生物上市发行高募35亿为何投资者用脚投票？一方面，迈威生物三季报持续亏损，另一方面，上市产品放量空间似乎有限，而创新药核心管线仍处于早期或存较大不确定性。

　　近日，迈威生物公布三季报，仍然处于持续亏损中。

　　数据显示，2023年前三季度营收约9951万元，同比增加387.22%；归属于上市公司股东的净利润亏损约6.73亿元。

　　迈威生物属于“三无公司”上市，即IPO发行前夕，公司属于无收入、无产品、无利润的状态。自上市以来，股价出现上市即巅峰。尽管迈威生物的股价至今仍处于破发，但这似乎并不妨碍海通证券多重套利。即迈威生物成功高募背后，是海通证券“一鱼三吃”的资本局。

　　我们曾在IPO新股定价研究中发现两大现象，第一，新股发行定价中，有的机构似乎出现不关注资产本身质量，存在“轻研究重策略”盲目抬价之嫌？第二，个别质量较差的新股发行定价呈现出“三高”现象，即“高定价、高募资、高市盈率”，股价却呈现出“上市即巅峰”状况。这种定价扭曲背后是相关机构“盲目”抬价及部分保荐机构套利局。具体详见《部分机构“打新”轻研究重策略？警惕个别新股“三高”背后机构定价失效|审视新股定价 》、《中信证券套利经：左手抬亚虹医药发行价赚巨额承销费 右手转融通出借|审视新股定价》等新股定价研究的文章。

　　海通玩转“一鱼多吃”资本局？突击入股+巨额承销费+转融通出借

　　在迈威生物上市发行中，海通证券通过“突击入股+巨额承销费+转融通出借”三大组合实现了资本套利的闭环。

　　第一步，突击入股抬估值，助力匹配上市条件。

　　由于迈威生物属于“无产品、几乎无收入、无利润”的三无公司，因此公司选择了第五套上市标准，即“预计市值不低于人民币40亿元，主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，目前已取得阶段性成果。医药行业企业需至少有一项核心产品获准开展二期临床试验，其他符合科创板定位的企业需具备明显的技术优势并满足相应条件。”

　　值得注意的是，在海通证券与迈威生物签订辅导协议前夕，公司提前入股迈威生物，将其估值抬至60亿元水准。

　　2020 年 2 月 24 日，迈威有限召开董事会会议，审议通过《关于增加公司注册资本的议案》等相关议案，一致同意公司的注册资本由 23，635.00万元增加至29，970.00万元，新增的 6，335.00 万元注册资本由海通证券关联公司海通创新等 14 家企业认缴，认缴价格为每 1.00 元注册资本出资 20.20 元。此时公司投后估值达到60亿元。

　　需要指出的是，迈威生物股东海通创新持有发行人 1.65%的股份。海通创新是公司保荐机构海通证券的全资子公司。在海通创新入股后不到5个月， 即2020年7月10日，迈威生物与海通证券、安永华明等三方机构签署辅导协议，三方机构开始对迈威生物进行上市辅导，海通证券也同时为公司的保荐承销机构。

　　值得一提的是，海通创新通过突击入股成本对应估值为60亿元，而迈威生物上市发行时定价整体估值在140亿元左右，升值率高达130%。换言之，海通证券通过突击入股锁定巨额收益率，目前账面收益率仍有超70%。

　　第二步，抬高发行价助力高募，赚取巨额承销费。

　　迈威生物迈威生物于2022年1月10日披露的招股书显示，公司拟募集资金29.80亿元，分别用于年产1000kg抗体产业化建设项目、抗体药物研发项目、补充流动资金。

　　而最终，迈威生物在众机构抬价下实现了超募。迈威生物本次在上交所科创板上市，发行股份数量为9990.00万股，发行价格为34.80元/股，保荐机构（主承销商）为海通证券股份有限公司，保荐代表人为王永杰、陈新军。迈威生物本次发行募集资金总额为34.77亿元，扣除发行费用后，募集资金净额为33.03亿元。迈威生物最终募集资金净额比原计划多3.23亿元。

　　迈威生物实现超募后，海通证券也赚取了巨额的承销费。迈威生物本次发行费用合计1.85亿元，海通证券股份有限公司获得保荐承销费1.55亿元。

　　值得注意的是，迈威生物成功高募35亿背后，存在部分机构“抬轿”行为。根据wind不完全统计，华夏基金申报折溢价比率高达1.98，较发行价加价98%；宏利基金与华宝基金更是翻倍式报价，申报折溢价比率更是高达2.27、2.09。而事后复盘看，迈威生物上市即破发。这或说明这些高报价机构似乎并未发挥机构应有的专业定价能力。此外，我们需要警惕相关机构是否可能出现私下联合抬价等违规行为。

　　由于迈威生物高募，相关定价似乎并未被市场接受，上市后股价大幅破发，随后也持续承压。但这似乎可以让海通进一步实现套利。

　　第三步，战配通过转融通出借套利。

　　海通证券安排子公司海通创新证券投资有限公司参与本次发行战略配售，配售数量为本次公开发行数量的2.88%，即287.3563万股，获配金额9999.9992万元；海通创新证券投资有限公司本次跟投获配股票的限售期为24个月，限售期自本次公开发行的股票在上交所上市之日起开始计算。

　　然而，迈威生物上市后公司股价大幅破发，在2022年，公司股价持续承压，最低时跌至12.96元/股，股价较发行价直接打四折。这是否海通证券战配资金被套牢呢？

　　其实不然，在公司股价大跌之际，海通战配尽管属于限售股，但是或可以通过转融通出借反手做空等方式进行再次套利。

　　根据wind数据，上市第二个交易日，迈威生物融券卖出量达到547.55万股，净卖出为389.86万股。

　　值得注意的是，海通创新在上市后，出现转融通出借情形。根据公告，海通创新证参与公司首次公开发行战略配售获得的部分限售股份在报告期内通过转融通方式借出，借出部分体现为无限售条件流通股。需要指出的是，海通创新通过转融通操作，即便出借的证券到期需收回全部股份，但至少锁定出借收益。

　　高募35亿背后核心产品投资价值被“用脚”投票？股价仍处于破发

　　截止10月27收盘日，迈威生物股价为26.23元/股。

　　迈威生物于2022年1月18日在科创板上市，IPO发行价发行价为34.8元/股，募资34.76亿元。值得注意的是，迈威生物股价上市即巅峰，开盘破发，报32.00元，跌幅8.05%，当天迈威生物收盘价报24.50元/股，跌幅29.60%。

　　需要指出的是，公司上市后股价持续承压，一度跌至13元/股左右，股价较发行价跌幅超60%。上市发行时迈威生物估值在140亿元左右，而今市值仅剩105亿元，市值较发行时大幅缩水超30亿元。

　　迈威生物上市后，股价为何持续承压？这背后究竟折射出公司发行定价虚高信号？还是标的本身质量并不被市场认可？抑或其他原因？

　　从发行定价比较看，公司的定价似并未远超行业均值。迈威生物发行价格 34.80 元/股对应的发行人 2020 年摊薄后市研率为 23.92 倍，低于当时同行业可比公司市研率平均64.35倍的水平（含港股）。

　　目前，公司已经上市的产品为君迈康与迈利舒，在研核心品种为Nectin-4 ADC 9MW2821。

　　迈威生物的首款商业化产品为阿达木单抗生物类似药（商品名：君迈康），于2022年3月获批上市，其后于2022年11月用于治疗克罗恩病、葡萄膜炎、多关节型幼年特发性关节炎、儿童斑块状银屑病、儿童克罗恩病适应症的补充申请再次获批。这款产品存在赛道拥挤，国内整体放量并不明显。

　　据统计，国内已经上市为7家公司。阿达木单抗的适用患者总数较多，但是受医保目录纳入时间较晚、纳入医保前售价较高等不利因素的影响，生物制剂的普及率和使用率极低，长期以来阿达木单抗在中国的销售规模并不乐观。国内百奥泰第一个生物类似药上市几年了，销售规模仅仅在2亿元左右，而原研药艾伯维的修美乐®至今上市已近 20 年，2022 年销售额仍然高达212.37亿美元。

　　迈威生物第二款获批上市的产品为地舒单抗生物类似药（商品名：迈利舒），于2023年3月的最后一天获批，适应症为用于骨折高风险的绝经后妇女的骨质疏松症。需要指出的是，山东博安早在2022年11月就获批上市。据悉，国内地舒单抗尚未放量，2022 年销售额仅 4.27 亿元。迈利舒®已于2023年3月底获得国家药品监督管理局批准上市，年初至三季报报告期末药品销售收入为2343.33万元。在整体行业放量空间有限下，迈威生物这块产品增长几何，或有待进一步观察。

　　值得注意的是，迈威生物三季报销售费用远超营收，销售费用为1.61亿元，而同期收入为9951.14万元。我们曾在销售费用乱象系列文章研究中发现，公司过高的销售费用或诱发行贿或渠道压货等风险。迈威生物销售费用如此异常，这背后会不会埋雷？此外，截至三季报报告期末，公司在建工程在大幅攀升。至此，我们产生以下疑惑，公司相关产品放量有限，相关产能是否存在有效匹配？业内人士表示，对于大额资本性支出，需要警惕资金占用与产能过剩等可能潜藏的风险因素。这或也值得投资者高度警惕。

　　而创新药方面，迈威生物的核心产品进度临床三期都未进入，或存在较大的不确定性。

　　9MW2821 是迈威生物基于ADC 开发平台和自动化高通量杂交瘤抗体分子发现平台自主研发的靶向 Nectin-4 ADC 创新药。目前 9MW2821 是迈威生物首个进入临床试验阶段的 ADC，同时也是 Nectin-4 靶点中国首个，全球第二进入临床试验阶段。

　　事实上，这款产品海外巨头在加速进军国内市场。迈威生物这核心品种目前已经获批上市的公司为安斯泰来。据悉，Padcev在国内还没有获批上市，但是中国国家药品监督管理局（NMPA）药品审评中心（CDE）已于2023年3月10日受理Padcev用于治疗既往接受过 PD-1/PD-L1 抑制剂和含铂化疗治疗的la/mUC患者的生物制品上市许可申请（BLA），不久将可能获国内获批上市。Padcev自2021年被FDA完全批准后开始放量，2022年全球销售额已达7.57亿美元，2023年上半年销售额达到4.66亿美元。

　　综上，迈威生物采取了生物类似药与创新药并举的策略，前者研发难度低，取决于市场容量及替代空间。而迈威生物上述两款上市获批产品属于生物类似药，但整体市场空间放量似乎有限，未来增长空间有待观察。创新药还处于研发早期阶段，叠加海外巨头加速进军国内市场的情况下，其未来或存在较大不确定性。

责任编辑：公司观察